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当下,发行债券可在一定程度上缓解保障房建设资金的干渴。但仅从短期补充资金角度放行具有地方政府债券性质的企业债发行显然不合适,基于防范未来风险的长期可持续制度安排非常必要。应将地方政府发债规模控制在与经济增长所带来的税收增长相适应的水平上,不能让保障性住房融资变成获取资金延续投资推动的GDP增长方式的新突破口。

发改委《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》日前已下发到地方政府,《通知》允许投融资平台公司申请发行企业债券筹措资金。除中央政府代发的地方债即将发行助力保障房建设外,融资平台的“企业债”也将加入这一阵营。
 

 地方政府投融资平台发行企业债,实际上是变相放行了地方债。《通知》称,为完成“十二五”规划提出的保障性住房建设任务,各地按《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》进行规范后继续保留的投融资平台公司申请发行企业债券,募集资金应优先用于各地保障性住房建设。只有在满足当地保障性住房建设融资需求后,投融资平台公司才能发行企业债券用于其他项目的建设。显然,投融资平台发债不完全是专为保障性住房融资,“优先”只不过强调债券融资在使用上的先后次序而已。《通知》实际上是放行了地方政府发行地方债作为地方融资方式。
 地方债研究了很久,迟早要放行。特别是当下这个时点,地方债的发行可在一定程度上缓解保障房建设资金的干渴。但仅从短期补充资金角度放行政府债券发行显然是不合适的,基于对防范未来风险的长期可持续制度安排是非常必要的。鉴于欧洲债务危机和美国诸多州政府破产的前车之鉴,地方债放行需要全面考虑风险和制定稳妥制度安排,不能让地方债还未开始就埋下危机的潜在因素。地方债研究了多年没有推出,就是一些关键问题未找到有效的解决方式。这次用企业债的名义放行地方债,当然也不能回避这些关键问题。
 首先,要明确融资平台发债产生现金流和债务偿付的方案。借融资平台发“企业债”,的确能解决短期保障性住房资金问题,比如今年1000万套保障性住房建设资金需要地方政府一次性配套融资1万亿,可以分散在未来五年到十年去偿付。但与股权融资比较,企业债刚性偿付要求更高。如果现金流状态不明确,可能出现像银行贷款融资那样的违约风险。地方政府融资平台的贷款多数也是长期贷款,也可以分期偿还利息和本金。但在去年和前年快速累积的7至8万亿银行信贷中,根据银监会融资平台整治的数据,已产生超过两万亿属于没有现金流覆盖的,不能分期偿付利息和本金的潜在银行坏账。而保障性住房属于政府补贴的社会公益性项目,不是盈利性项目,未来如何支付债券利息和本金,必须有明确的安排,否则,债券融资的违约风险与政府融资平台前期的银行信贷风险也没有很大区别。
 至于“企业债”低利率高融资规模的判断也未必准确。地方政府融资平台发债可以叫做“企业债”,但不能改变属于变相地方债的事实。变相政府信用担保的背景可能还是会导致高利率,融资规模也就不可能按照企业债的情况来估计。因为是社会公益项目融资,如果发不好,是否会出现强制性摊派情况也很难说,弄得不好银行仍然成为持有主体,“企业债”的风险仍会转换成银行信贷风险。
 为解决保障性住房资金难题而发行“企业债”,短期内还需注意在利用融资平台的企业性质发债的同时,也要利用融资平台来统筹盈利项目和非盈利项目的偿付安排。长期来说,要推动政府职能真正转移。政府投资和融资未来应向社会性项目大规模倾斜,这样,“企业债”就过渡到名正言顺的地方债,政府就名正言顺地通过政府财政来承担相应的社会职能。不论实现短期目标还是长期目标,有必要建立政府和政府融资平台的资产负债表,增加现阶段政府融资平台债务和收益情况的透明度,增加地方债务和收益情况的透明度,进行必要的平衡资产和债务的管理
 其次,发债规模不能失控。《通知》关于符合条件的其他企业,也可通过发行企业债券进行保障性住房项目融资的表述,传递了明确的信息,政府融资平台不仅限于为保障性住房建设融资。
 当期发债支持当期经济增长,而还债是下届政府的事,所以各届政府都可能有巨大的融资冲动。这应该是融资平台银行融资不受约束地膨胀的原因之一。债务融资应避免当期使用未来偿付与官员任期交替带来的道德风险。既然政府融资平台发行的“企业债”是地方政府债券,就要保证债券的使用符合政府职能,不能让保障性住房融资变成获取资金延续投资推动的GDP增长方式的新突破口,那样将阻碍经济转型。
 建立资产负债表定期披露资产和负债信息,有利于监管部门控制发债规模,有利于监督国有资产的保值增值,防止滥用,浪费债务融资和导致地方国有资产流失的行为,也有利于推动经济发展方式的转型。
 另外特别值得提醒的是,全球经济最大的失衡就是“债务失衡”,债务失衡造成的过度消费,借债消费和高福利体制,都是全球失衡与金融危机的深层次原因。把地方政府发债规模控制在与经济增长所带来的税收增长相适应的水平上,防止“债务依赖”下的经济增长方式的风险,是我们放行地方债一开始就应该从欧债危机中接受的教训。
 评级,是对还债信用也就是违约概率的公开评判。因此,加强评级机构的不对地方政府发债网开一面的公信力的建设,也是地方债市场健康发展至关重要的环节。整合债务市场的监管,加强地方债的市场监管建设,也是不可忽视的关键之处。对地方政府的发债行为和债务使用行为,理该有相应的约束和监督机制。我们一定要避免急功近利的短期融资行为,起步时就要从长期可持续发展的角度设计和建设地方债发行机制,以确保地方债市场的公开、公平、公正的发展环境。
   (2011年06月24日 上海证券报)
 

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左小蕾

左小蕾

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银河证券首席经济学家1992年8月,获得美国伊里诺依大学( Univ. of Illinois at Urbana-champaign) 博士学位( 国际金融, 经济计量学)。

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